房地產行業(yè)多年壘起的債務冰山，正在強力監(jiān)管之下，開始緩慢消融。
消息顯示，在8月中下旬12家試點房企參與“三道紅線”調研會的同一時間段，國內房地產債券審批也發(fā)生了微妙的變化，房企以新還舊的發(fā)債申請只能獲得8.5折的批準。此舉意味著，舊債15%的缺口，將必須由房企自有資金予以償還。
“如果說三道紅線是高杠桿房企的監(jiān)管新規(guī)則，那么債券打折，就是針對所有企業(yè)融資的收縮。”一家上市房企CFO向第一財經記者表示。
監(jiān)管機構一系列舉措，對房地產行業(yè)產生一定沖擊。企業(yè)內部，財務部門則忙于自查自糾尋找盡快合規(guī)之道。
以頭部房企恒大中國(03333.HK)為例，其已公開宣稱要降負債率、降負債總額。日前，該集團還率先吹響新一輪促銷賣房回籠資金的號角，最大銷售優(yōu)惠幅度下調至7折，創(chuàng)該集團營銷折扣新低。
據了解，過去兩周以來，大部分公司都對照三道紅線的幾個指標進行了研究，并相應制定達標之策?？傮w趨勢還是要降負債率，一是銷售回款還債降債務總額，二是通過配股、分拆業(yè)務上市等方式做大權益?？傊髯远荚谙朕k法以適應新的監(jiān)管規(guī)則。
盡管房地產融資新規(guī)尚未在全行業(yè)鋪開，接受監(jiān)督指導的只是部分試點房企，但這足以讓外界領悟到防控房地產債務風險的意圖。一位房企高管透露：“據我們了解，避免房地產對社會資金的過度占用，避免房地產債務風險，是此番出臺精細化融資管控的初衷。”
《中國銀行業(yè)發(fā)展報告(2019)》直言，近年來，房地產業(yè)高杠桿發(fā)展模式和房價過快上漲并存，行業(yè)風險有所上升。房企債務率較高，融資方式復雜，甚至部分房企土地競買保證金也來自外部融資，導致企業(yè)抗風險能力不強。
9月6日，在北京召開的“2020中國國際金融年度論壇”上，銀保監(jiān)會副主席周亮再度發(fā)聲，強調“嚴格遵循房住不炒的定位，規(guī)范房地產貸款業(yè)務，防止房地產市場過度金融化”。
房企債臺高筑
回顧過去，在地產黃金時代，高杠桿潛藏的風險會被市場紅利所平滑，許多房企借助于杠桿的力量彎道超車，成就巨大的創(chuàng)富傳奇。碧桂園(02007.HK)、恒大、融創(chuàng)(01918.HK)等頭部房企杠桿逆襲的示范效應，又如魔咒一般吸引著追趕者紛紛效仿，直到2017年國內實體經濟步入去杠桿階段，房地產行業(yè)仍未停止加杠桿的步伐。
Wind數據顯示，2019年，132家A股上市房企負債總額達94861.01億元，較2018年的82263.74億元上漲13.28%;在凈負債率指標方面，更是多達36家房企凈負債率超100%。
在2015年以來新一輪房地產高歌猛進的巨浪之下，追逐規(guī)模、追求流量、大而不倒，一度被房企奉若真理。直到福晟集團、泰禾集團(000732.SZ)等規(guī)模房企爆發(fā)債務危機，才開始讓各方對于風險有了一定認識。尤其2020年泰禾集團接連爆發(fā)債務違約事件，更是戳破了房企“大而不倒”的神話，也讓地產行業(yè)巨大的債務冰山清晰而深刻地呈現到世人眼前。
據了解，福晟集團債務總額超過700億元，而泰禾集團的債務總額更超過1000億元。目前，兩家公司仍舊深陷困局，捆綁著一大批金融機構和債權人。
目前，福晟和泰禾的債務重組皆推進緩慢。參與福晟紓困的世茂集團(00813.HK)在半年時間里只接手了福晟幾個項目，剩余數十個項目的命運，仍在世茂與福晟的拉鋸談判中未有歸屬。
泰禾方面的進展也不容樂觀。萬科(000002.SZ)雖參與其中，但債權人和利益相關方眾口難調的局面，逼迫著這家行業(yè)領頭企業(yè)的總裁祝九勝公開喊話：“要么集體沉船，要么集體上岸，想要個別上岸是不現實的。”
“泰禾和福晟都只算得上第三、四梯隊之后的房企，它們尚且如此，若更大規(guī)模的公司爆發(fā)債務危機，對金融領域的沖擊將更加劇烈。”上述CFO表示，“所以要嚴控房地產債務雪球繼續(xù)滾大，以規(guī)避更大的債務風險的爆發(fā)。”
這樣的擔憂并非多余。對應監(jiān)管層設置的“三道紅線”指標(剔除預收款后的資產負債率大于70%、凈負債率大于100%、現金短債比小于1倍)來看，規(guī)模房企中只有少數沒有踩線，而同踩三條紅線的大型房企就有恒大、融創(chuàng)、綠地、富力、華夏幸福等若干家。
以恒大為例，截至今年6月末，其資產負債率86%，有息負債總額8355億元，期內借款利息開支高達418億元，匯兌虧損30億元，融資成本凈額107.72億元，而其凈利潤才僅147億元。
類似恒大這樣的高昂融資成本，在房企間并非孤例，而集團加權平均融資成本高達七八個點以上的企業(yè)，其財務杠桿都會偏高。比如陽光城(000671.SZ)上半年凈負債率為109.66%，平均融資成本為7.5%，其他融資的融資成本區(qū)間上限高達12.50%，期內集團財務費用3.35億元，同比增長38.58%。
更為嚴峻的是，外界通常只關注到房企的表內債務，而表外的經營性負債，如商票、供應鏈金融產品等，往往被忽略。事實上，表外負債的規(guī)模同樣不容小覷。知情人士透露，某TOP5房企自行發(fā)行的商票規(guī)模，已經累積到了三四千億元的規(guī)模。
金融機構預警
市場上種種信號顯示，早在今年之前，房地產債務就已經引起了相關部門的重視，相關管控措施也早就有所鋪排。去年5月，銀保監(jiān)會下發(fā)23號文，開始針對房企融資進行嚴監(jiān)管。并對開發(fā)貸、境外債等融資方式進行進一步監(jiān)管。
與過去幾輪調控所不同的是，去年的政策基于“總量控制”，直接限制房企債務總額增長，其中最顯著的措施便是將開發(fā)貸和按揭貸合并至房地產貸款科目下。“當時這個規(guī)定一出來，許多銀行的房地產貸款額度就沒有了。”一位金融從業(yè)人士稱。
而這一次出臺的三道紅線及配套政策，則顯得更為精準和精細。一家房企的內部人士坦言：“以前無非是限地價、房價等，現在直接針對企業(yè)的有息負債，這能有效防范地產公司倒閉，也能規(guī)避金融風險。”
在業(yè)內看來，新近的一系列融資監(jiān)管組合拳，將讓金融機構對涉房地產融資設置更高門檻，一改過往只注重規(guī)模的監(jiān)管規(guī)則。
過去10年，房地產是推動國家經濟增長的支柱性產業(yè)，整體投資回報率維持在較高水平。“地產行業(yè)強大的景氣度，使金融機構為其融資的意愿較強，預售制度增強了房企無息負債能力，優(yōu)質抵押物也賦予地產行業(yè)優(yōu)秀的融資能力。”國泰君安證券認為。
為篩選優(yōu)質合作對象，金融機構普遍設定“白名單”，優(yōu)先與百強企業(yè)進行合作，在授信規(guī)模、成本及期限方面傾向于百強企業(yè);信托公司篩選標準更加嚴苛，部分信托甚至將選擇標準限定在前50房企內。
為了適應金融機構的監(jiān)管規(guī)則，房地產企業(yè)使出渾身解數，重規(guī)模輕績效、放大杠桿、提高行業(yè)排名，努力擠進金融機構“白名單”，甚至不惜給銷售數據注水、強制員工買房等。
朗詩集團董事長田明曾公開表示，一些房企為實現年度銷售規(guī)模，能夠上排行榜，讓自己的總包單位、銷售代理公司、合作單位幫忙假簽約，過年后再拿回公司銷售。有些為了提高名次，甚至會花錢買排位。
為了做大規(guī)模，房企渴望融得更多資金;而為了融到資金，房企又必須規(guī)模達標。于是，在這場對財富與金錢的渴望中，房企與金融機構無形中成為“共生體”，互相制約又彼此得利。
為限制房企融資規(guī)模、防范地產金融風險，監(jiān)管層持續(xù)出臺調控政策：土地儲備貸款已于2016年被國家明令禁止;開發(fā)貸需滿足“432”的合規(guī)要求;非標融資也因資管新規(guī)等政策受到重點整治。
銀行對房企授信收緊后，信托成為房企最倚重的融資渠道之一。中國信托行業(yè)最新數據顯示，2020年一季度末，投向房地產領域的信托資金總額為2.58萬億元，房地產信托占比14.57%，與基礎產業(yè)(占比16.27%)數值接近。
盡管銀保監(jiān)會“23號文”對信托融資進一步管控，但房企花樣融資方式仍不少見，譬如明股實債、非并表項目公司負債、ABS、短融超短融、租賃融資、房企關聯方借款等。
這些隱性負債，大大增加評估其真實償債能力的難度。中誠信國際表示，房企相關指標在恢復至安全水平的過程中，或將通過永續(xù)債、明股實債等形式美化指標，或通過對合作項目采取非并表等方式減少表內債務，通過供應鏈ABS等方式加大非債務類融資。
標普信評也指出，本次融資新規(guī)將有效控制行業(yè)表內財務杠桿，但房企仍有可能通過表外負債方式獲得外部資金，增加隱性債務風險。
不過，積極的信號仍在出現，以銀行為代表的金融機構開始新一輪風險排查。中國建設銀行深圳一支行負責人士直言：“最近半個月，支行都在排查之前為房地產企業(yè)繳納土地出讓金、一些地產開發(fā)項目提供融資等情況，主要是怕有違法行為。”
另有一家股份制商業(yè)銀行深圳福田區(qū)支行的負責人也表達了類似觀點：“上半年我們給房企做的土地出讓金融資項目比較多。小房企的融資項目暫時先不接了，我們最近要先摸查梳理下上半年做的地產融資項目情況，看下哪些是‘四證不全’的房企，哪些房企客戶可能債務風險大。”
全行業(yè)糾偏
根據三道紅線的融資新規(guī)，房企將被分為“紅、橙、黃、綠”四檔：若三道紅線全部觸及，則有息負債總額不能再增加;若觸及兩條，有息負債規(guī)模增速不得超過5%;觸及一條，增速不得超過10%;一條未中，增速不得超過15%。
面對洶涌而來的融資新規(guī)，不同房企對行業(yè)走勢及自身戰(zhàn)略的判斷極為不同。
萬科一貫的穩(wěn)健與淡然。該集團管理層稱，每天都是賣樓的好日子，將堅持積極銷售;同時對于融資新規(guī)，監(jiān)管機構是從規(guī)范行業(yè)和防范風險的角度出發(fā)，集團會認真研究、盡快適應。
恒大管理層則在中期業(yè)績會上旗幟鮮明地表態(tài)“一年降債1000億元”。具體措施：一是賣房，全年沖擊8000億元;二是少買地。剛步入9月，該集團就推出了新一輪降價促銷舉措，試圖搶占金九銀十的先機。
另一行業(yè)巨頭融創(chuàng)也表示，融資新規(guī)會對未來行業(yè)格局帶來深刻影響，房企彎道超車、快速增長的可能性不大。集團凈負債率明年目標100%以下，剔除稅收的資產負債率爭取三年達到目標。
相較于大型房企，一些規(guī)模較小或負債較高的企業(yè)，則顯得更為焦慮。佳兆業(yè)管理層明確表示，2020年的目標是將負債率下降至120%或以下;富力地產聯席主席李思廉表示，今年年內公司負債率要再下降15%。
Wind預計，未來5年房企債務置換和融資需求將不斷增大，海內外合計債務到期規(guī)模將達3萬億元左右，2020年、2021年償還規(guī)模分別達5286.19億元、5874.37億元。2020年數據計入短期債券后，到期規(guī)模還將更高。
除去銷售回款，房企應對到期債務的主要途徑便是“借新還舊”。貝殼研究院數據顯示，今年前七月，房企境內外債券融資累計約7379億元，占去年全年的62.5%。
面對巨額債務，房企除了公開的表態(tài)，必須在內部啟動應對措施，尤其踩線較多的房企，降低部分債務指標，不能只停留在口頭說說而已。
深圳一家頭部房企負責人告訴第一財經記者，總部最近正在梳理月度財務報表：“尤其是三道紅線里提到的資產負債率、凈負債率、現金短債比，財務部門都在整理查看之前的報表，最新的7月、8月的報表也都在仔細核查。”
“大面上看，新的規(guī)定并沒有把房企債務額度控死，踩一條線的情況下，債務總額仍然可以增加10%，這給正常發(fā)展的企業(yè)留足了空間。”另一家房企財務負責人算了一筆賬：如果以現有負債總額1000億元來估算，可增加10%，意味著可新增債務為100億元，這筆錢用于購買土地，根據常規(guī)地貨比(土地成本與可售貨值)，可新增可售貨值兩三百億元，考慮到合作后的權益占比，全口徑可售貨值能到400億元，足夠一定的規(guī)模增長了。
但對于連踩三線，需要盡快降債合規(guī)的企業(yè)來說，短期壓力十分顯著，必須加速銷售用自有資金補上債務缺口。這位財務負責人預計：“短期看，高杠桿企業(yè)過激買地的行為將受到制約，下半年的土地市場會更趨平穩(wěn)一些。”
此外，部分企業(yè)內部還試圖通過資本運作，去化解三道紅線的束縛。比如將財務負債轉為經營性負債，或者通過配股、分拆下屬業(yè)務上市等方式，做大權益分母，從而降低相關財務指標。
一位業(yè)內人士透露：“微觀層面的運作各有不同，但降債控風險的大趨勢基本是確立的。每家公司會根據自身情況去適配新的規(guī)定，踩一條線問題不大，極致的企業(yè)會追求全部合格。”
中誠信國際認為，融資新規(guī)旨在通過財務及經營指標約束房企融資行為，引導企業(yè)強化自身經營造血能力，減少對債務性融資的依賴;房企將竭力通過提升自身運營效率、加速項目去化等方式增強內生資金的平衡能力，實現資金良性循環(huán)。
種種跡象顯示，在房住不炒宏觀政策基調未曾改變的前提下，房地產憑借高杠桿蒙眼狂奔階段似乎漸行漸遠，放棄外部輸血，追求內生增長，將是下一個階段的主旋律。
這對過往注重風控和收益質量但發(fā)展相對緩慢的企業(yè)，或許是個好消息。日前，龍湖集團(00960.HK)董事局主席吳亞軍便公開宣稱：“中國房地產最好的時期到來了。”在她看來，進一步規(guī)范地產與金融的出發(fā)點是好的，國內大循環(huán)和海外小循環(huán)將成為中國經濟發(fā)展常態(tài)。龍湖是少有未踩一線的房企之一。
幾家歡喜幾家愁，房地產行業(yè)新的格局，正浮出水面。
關鍵詞： 房企
